PPP專案證券化 激勵民資參與


2016年12月29日 香港經濟日報《神州華評》

近日,為推動政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化融資,國家發展改革委聯合中國證監會印發了《關於推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)專案資產證券化相關工作的通知》根據《通知》要求,國家發展改革委與中國證監會將加強合作,充分依託資本市場,積極推進符合條件的PPP專案通過資產證券化方式實現市場化融資,優先鼓勵符合國家發展戰略的PPP專案開展資產證券化。上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券投資基金業協會將建立專門的業務受理、審核及備案綠色通道,專人專崗負責,提高國家發展改革委優選的PPP專案相關資產證券化產品的審核、掛牌和備案的工作效率。

一直以來,PPP合作模式都是國家大力推進的新型專案合作方式,尤其是基建類專案,在政府投資資金效率不斷下降的當下,PPP模式是被當政府投資的替代品而被全力推進的。恰逢今年中央經濟工作會議中明確強調政策基調將從穩增長轉向防風險促改革,房地產調控力度的加大意味著地產將逐漸卸下穩增長的重擔,2017年房地產投資有可能進一步探底,在這樣的時點下,PPP項目必須承擔起穩增長和促改革的重任,發揮更大的作用。但與政府全力支持的火熱態度相反的是民間資本對PPP模式的冷淡和參與熱情的低下,這主要是由於基建類PPP項目流動性太差,透明度較低,民間資本參與後風險很大。

在一個公平、公正、公開的市場中,如果對於資產的預期是根本賣不出去或者很難形成效益,那麼理性的投資者就沒有理由會參與其中。傳統PPP投資,只能持有到期、參與分紅,投資週期長不說,更重要的是,幾乎沒有退出管道。民間資本參與PPP專案後“退出難”的問題不僅降低了民間資本的參與熱情,對政府也形成了困擾。窮則變,變則通,此次推出的PPP項目資產證券化,實際上就類似股票市場一樣,為PPP項目形成了可進行再交易的二級市場,有了這樣一個平臺,既方便更多投資者參與到PPP專案中去,也方便已經持有PPP資產的投資者能夠隨時退出,其核心是解決了流動性的問題,為民間資本參與PPP專案提供了一個更加高效的退出管道。與此同時,在資產流動性從較差變為較高的過程中,還能夠為PPP資產帶來流動性溢價,這不僅能夠提高PPP項目的收益和市場認可度,而且能夠提高投資人持續投資的能力,帶來持續的資金。從這幾點來看,如果PPP項目的二級市場能夠成功建立且交易活躍,必將激發PPP模式的活力,催化專案的加速落地和擴容。

另外,從透明度上來看,由於PPP專案往往涉及政府、央企、國企等強勢機構,民間資本參與過程中往往處於弱勢地位,在獲取資訊方面面臨嚴重的資訊不對稱,盡調的開展十分困難。這就導致了一個現象,投資者參與PPP項目時,不看項目本身,而更加看重項目股東或擔保方的實力。這主要是由於PPP的收益來自於項目產生的現金流,但當資訊不夠公開和透明時,現金流不明確或未及預期的情況下,一個強有力的股東方或者擔保方來為解決流動性問題兜底,更能讓投資者放心。而通過資產證券化,這種“畸形”的投資邏輯也有望回歸正常。在PPP項目資產證券化後,項目由券商等專業的仲介機構進行“標準化”,專案資訊通過交易所公示,並在交易所公開交易,這就意味著專案將被強制規範資訊披露,隨之而來的是更市場化的定價和市場化的交易機制。由此,專案能否獲得資金的青睞將由市場決定,而不再由專案方的“背書能力”決定,這將大幅提高市場對PPP專案的認可度和信任度。

其實PPP專案在中國已經推進了好幾年,其中存在的問題也早已被市場所熟知,業界採取了很多辦法去改善這一類別資產的品質,甚至從某種程度上來說,PPP的資產證券化實踐早已出現,不過主要是以私募性質為主,大多通過櫃檯交易的方式完成或者通過打電話等方式點對點尋找交易對象,整個交易流程繁複,流動性差。而此次兩部委聯手正式推出PPP項目的資產證券化和二級市場交易,可謂是解決了PPP模式的痛點,相信試點的成功推行應可扭轉PPP專案剃頭挑子一頭熱,政府著急民間資本卻又無從下手的尷尬境地,為市場帶來新的希望和熱情。

當然,這些都只是理論層面的分析,從實際情況來看,中國PPP模式推進多年卻越做越冷,必然是因為當中存在著很多問題,上文提及的流動性和透明度只是其中的一部分,還有比如PPP專案適用法律不明、投資回報率低下、直管部門職責分工不清、社會資本對地方專案信心不足、可行性論證流於形式等等,這些都還制約著這一模式的發展和普及。此次兩部委聯手推進PPP專案資產證券化是從金融服務實體經濟的層面,希望從流動性和資訊透明的層面提高PPP項目的投資價值和資產品質,但從長遠來看,PPP合作模式仍有很多問題需要去解決,這一模式的真正普及仍然任重而道遠。

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