人行縮表不代表銀根收緊


2017年5月18日 香港經濟日報《神州華評》

5月11日,人民銀行發佈了《第一季度貨幣政策執行報告》,其中較為引人注目的是以專欄的形式首次回應了近期市場高度關注的央行“縮表”問題。並稱中國央行的資產負債表受到更為複雜因素的影響,不能簡單與國外央行的“縮表”模擬。中國央行的“縮表”不一定意味著收緊流動性。

“縮表”是指縮小央行資產負債表的行為,由於資產負債表裡的資產負債同增同減,因此無論縮小的是負債方還是資產方一律都叫“縮表”。在全球經濟形勢有所好轉的大環境下,部分經濟體退出“量化寬鬆政策”,美聯儲也開始考慮適度收緊流動性,加之近期國內市場流動性較緊張,監管部門強調金融去杠杆、防風險,使得市場對央行資產負債表的關注不斷上升。

央行的“擴表”和“縮表”實質上應當是一個來自美國的概念。由於美國的美聯儲並不是政府機構,而是私人機構,所以它雖然一直在履行央行的職責,但卻在貨幣政策方面擁有較高的獨立性。一般而言,政府無權直接無償要求美聯儲增發貨幣,而是需要美國政府先發行國債,然後由美聯儲購買,從而實現央行向實體經濟投放貨幣的過程。美聯儲作為一個“私有銀行”,其資產負債表的資產端就是持有國債的數量,而負債端就是持有或發行的貨幣儲量,因此所謂的擴大資產負債表實際上就是持有國債(資產)和發行貨幣(負債)同時上升,也就是通常意義上所謂的量化寬鬆,而收縮資產負債表則與其相反。

而人民銀行之所以發文回應所謂的“縮表”問題,實際上正是因為中國的央行與美國的央行不盡相同,單純通過縮表和擴表來判斷流動性收緊與否並不十分準確。中國央行作為政府機構,在貨幣政策和流動性控制的取態上與中央政府的步調相對一致,其資產負債表中也不僅僅包括國債和儲備貨幣,相比西方央行的資產負債表更為複雜,資產端不僅包括對其他存款性公司債權等,外匯占款佔據了更高的比例;負債端除了基礎貨幣之外,還有大量的政府存款等。所以,由於資產負債表的結構存在較大差異,發達經濟體央行資產負債表的收縮和擴張,能夠相對準確地反映銀行體系流動性的變化,而中國央行資產負債表的變化則還受到外匯占款、不同貨幣政策工具選擇、財政收支乃至春節等季節性因素的影響。另外中國作為發展中國家,金融市場的發展也還處在相對初級的階段,金融改革和金融調控帶來的市場模式變化也會對央行資產負債表產生影響,不能簡單與國外央行進行模擬。

之所以說中國央行的資產負債表不同於西方市場,最主要的原因在於外匯占款和政府存款這兩塊占比較高的科目屬於央行資產負債表的被動項。外匯占款是央行收購外匯資產而相應投放的本國貨幣,也就是央行買賣外匯所支付和收入的人民幣的淨額;而政府存款是政府的財政盈餘,是財政收入去掉公共消費支出後剩餘的部分。對中國央行而言,外匯占款與政府存款這兩項是央行沒有辦法掌控的。所以中國央行在過去很長的一段時間裡,由於國際收支順差的常態化,資產負債表長期處於被動擴表的過程中,尤其是在2014年以前,更是保持著較快的擴表速度。不過自2014年後,中國的外匯占款整體呈現下降的趨勢,這也令央行縮表的情況開始多見。

實際上,中國社會對央行資產負債表關注度的上升很大程度上是受到國際市場的影響。在全球金融危機後,以美國為代表的主要發達經濟體央行,頻繁運用央行資產負債表等非常規貨幣政策工具調控市場流動性,尤其是近期隨著全球經濟形勢略有好轉,部分經濟體開始逐步退出量化寬鬆政策,美聯儲也開始考慮縮表的問題,這進一步提高了全球市場對央行資產負債表的關注度。

總體而言,中國央行資產負債表的構成與西方有所不同,所以擴表或是縮表的影響因素也更加多樣化,因此關注中國央行資產負債表的變化固然是預判經濟形勢的一種手段,但不能照搬西方的標準和理論。央行在報告中用一個專欄來解讀縮表的問題,為市場釋疑,實際上也是在告訴市場,縮表並不直接代表著銀根緊縮,擴表也並不一定意味著釋放流動性,未來央行對流動性整體的管理方向仍然會是為穩增長、調結構、去杠杆、抑泡沫和防風險提供相對平穩的流動性環境。

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