資管大監管引領行業進入監管新時代


2017年12月1日 香港經濟日報《神州華評》

十月中剛剛討論過金穩委的成立和意義,上周就出了一個與金融統籌相關的大新聞,11月17日,中國人民銀行會同銀監會、證監會、保監會、外匯局等部門發佈了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見(徵求意見稿)》。該《指導意見》的發佈旨在按照資管產品的類型制定統一的監管標準,對同類資管業務做出一致性規定,實行公平的市場准入和監管,最大程度地消除監管套利空間。

早前在討論金穩委成立的時候就曾經指出,目前中國金融市場監管最大的矛盾就在於混業經營與分業監管之間的矛盾,而資管行業既是市場規模十分巨大的一個領域,同時也是業務交叉和混業經營最突出的一個領域。截至2016年末,銀行表內、表外理財產品資金餘額分別為5.9萬億元(人民幣,下同)、23.1萬億元;信託公司受託管理的資金信託餘額為17.5萬億元;公募基金、私募基金、證券公司資管計畫、基金及其子公司資管計畫的規模分別為9.2萬億元、10.2萬億元、17.6萬億元、16.9萬億元;保險資管計畫餘額為1.7萬億元。而在市場規模不斷擴張的同時,混業經營帶來的監管套利風險也在不斷積累,行業內如資管產品多層嵌套導致風險傳遞、影子銀行引發資金空轉、資金池操作聚集違約風險等等問題都在不斷累積。在這樣的市場規模和市場環境下,一旦發生風險事件,對市場帶來的衝擊將是十分巨大的,而此次指導意見的公佈,首先就是對資管業務進行了分類,明確了何為同類業務,進而對其採取統一的監管標準,從而降低行業內監管套利的空間和風險。指導意見從兩個維度對資管產品進行分類。一是從資金募集方式劃分,分為公募產品和私募產品兩大類。二是從資金投向劃分,根據投資資產的不同分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品、混合類產品四大類。這就意味著從指導意見的監管涵蓋範圍來看,已經包括了銀行非保本理財產品,資金信託計畫,證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司和保險資管機構發行的資管產品等,相比以往的監管範圍更加全面,更加直接,真正意義上實現了穿透式的監管。

打破行業剛性兌付

此次指導意見全文共10000餘字,29條,但從核心內容來看,有兩條內容最值得關注。第一是打破了資管行業的剛性兌付,第二是對資管行業進行系統性的降杠杆。

說起來,此次資管行業打破剛性兌付並非獨有,近幾年來,隨著中國金融市場的快速發展,行業和監管部門都在不斷強化投資者教育,通過適度打破剛性兌付潛規則向投資者灌輸科學的投資風險收益觀,2014年中誠信託打破信託領域剛性兌付,去年國家正式宣佈允許銀行破產,眼下又在資管行業明確禁止剛性兌付的出現,“保本保收益”這種從經濟學原理上很難詮釋,但過去在行業內又普遍通行的規則,在未來可能會越來越難聽到和見到。

在資管行業中,過去經常採取一種並不十分合理的操作方式,就是金融機構對客戶承諾保本,同時保證一個相對較低的預期收益率,而在產品實際收益超出預期收益率時,將超出部分全部留作金融機構自身的利潤,從金融邏輯層面上講,投資者並沒有獲得全部的投資收益,自然不需要承擔相應的投資風險。但實際上,一旦投資出現虧損,當金融機構沒有足夠的資金流實現剛性兌付時,投資者依然要承擔相應的損失,這就必然會引發嚴重的群體事件。所以剛性兌付雖然聽起來對投資者是一件好事,但實際隱藏著巨大的道德風險和系統風險。因此,對於投資者而言,長期保有“保本保收益”、“只賺錢不虧錢”的這種理念無論是對於自身資產的安全,還是對於中國金融市場的發展而言都非益事。這也是此次指導意見明確打破資管產品剛性兌付的合理性之所在。從具體措施上,此次指導意見從兩個方面加強了對剛性兌付的監管。一方面,提出金融機構對資產管理產品應當實行淨值化管理。何謂淨值化管理?簡而言之就是不再給所謂的理財產品設定預期收益率,也不再保證客戶的收益,而是像基金那樣按產品的淨值申購、贖回,客戶購買產品後,淨值有可能會漲,也有可能會跌,風險和收益由投資者完全承擔。另一方面進一步加強對剛性兌付行為的界定,並加強相應的懲處力度,從法律、制度上進行規範,提高金融機構違規操作的成本。

除了打破剛性兌付,去杠杆也是此次指導意見中的一個核心內容,同時這也一直是金融監管的重中之重。在中國,去杠杆早就已經從市場需求上升為了政治任務的層面,不論是2015年的股災、樓市的房價泡沫,還是傳統去產能行業的過高負債率,背後都有高杠杆的影子。杠杆可以說是監管層面心中的一根刺。央行行長周小川曾不止一次提出,高杠杆是宏觀金融脆弱性的總根源。

此次指導意見也強化了對資管行業去杠杆的要求,主要是對所有杠杆的類型和內容進行了明確的定義,提出了一個類似於“負面清單”的業務清單,從業務範圍上對金融機構進行了限定。比如多層嵌套、過度通道化等過去被廣為詬病的做法,就在此次被嚴令禁止的範圍之內。指導意見對嵌套給出了明確定義,資產管理產品可以投資一層資產管理產品,但所投資的資產管理產品不得再投資其他資產管理產品,並且要求切實履行主動管理職責。通過明確嵌套的定義,收縮通道業務,不僅降低了杠杆風險,同時也在倒逼資管業務回歸主動管理本質。再如對多重質押加杠杆的行為也在指導意見堅決打擊的範圍內。一直以來,這種產品迴圈打包加杠杆卻沒有產生新收益的現象在資管行業裡也並不少見,實際上,這種操作方式就是在通過加杠杆來提高流水,卻於實體經濟毫無裨益,而且最終的風險是由投資者們來承擔的,這其中隱藏的金融風險也是十分巨大的。指導意見還明確要求金融機構不得為其他金融機構的資管產品提供規避投資範圍、杠杆約束等監管要求的通道服務,這也令之前通過委外業務,利用一行三會監管制度不同,來實現規避監管的做法在穿透式監管下無所遁形。

除了打破剛兌和去杠杆之外,萬言新規中還有很多值得深入探討的細則,限於篇幅,這裡只寫了筆者認為最重要的兩點與大家分享。截至2016年末,中國的資管市場規模已經突破百萬億,超出中國GDP總量三分之一有餘,對於這樣一個龐大的市場,必須統一監管辦法,明晰監管權責,否則一旦混業經營與分業監管之間的錯位帶來的監管真空和監管套利不斷發酵,其所能帶來的市場衝擊將是無法想像的。從這一層面來看,指導意見的出臺不僅必要,而且及時,這意味著中國的資管行業自上而下的穿透式大監管來臨,市場將進入從量向質轉變的新時代。


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